Bewertung von Unternehmen mit negativem Ergebnis

Die Investition in unrentable Unternehmen ist im Allgemeinen ein risikoreiches und lohnendes Vorhaben, das jedoch von vielen Anlegern anscheinend gerne angenommen wird. Für sie bedeutet die Möglichkeit, auf ein kleines Blockbuster-Medikament zu stoßen, oder einen Junior-Bergmann, der eine große Mineralentdeckung zutage fördert, das Risiko einzugehen.

Während Hunderte von börsennotierten Unternehmen Quartal für Quartal Verluste melden, kann eine Handvoll von ihnen große Erfolge erzielen und zu bekannten Namen werden. Der Trick besteht natürlich darin, herauszufinden, welcher dieser Firmen der Sprung in die Profitabilität und den Blue-Chip Status gelingen wird.

Ursachen für negatives Einkommen

Negative Erträge – oder Verluste – können durch temporäre (kurz- oder mittelfristige) Faktoren oder dauerhafte (langfristige) Schwierigkeiten verursacht werden.

Vorübergehende Probleme können nur ein Unternehmen betreffen – etwa eine massive Störung in der Hauptproduktionsstätte – oder den gesamten Sektor, wie etwa Holzunternehmen während des Einsturzes von US-Immobilien im Jahr 2008.

Die längerfristigen Probleme mit grundlegenden Veränderungen der Nachfrage zu tun, aufgrund sich ändernder Präferenzen derVerbraucher (wie Blackberry dramatischen Rückgang im Jahr 2013 aufgrund der Popularität von Apple und Samsung Smartphones) oder technologische Fortschritte können,die ein Unternehmen oder machen Sektor ‚s veraltete Produkte (wie CD-Hersteller in den frühen 2000er Jahren).2

Anleger sind oft bereit, bei Unternehmen mit vorübergehenden Problemen auf eine Ertragserholung zu warten, können aber bei längerfristigen Problemen weniger nachsichtig sein. Im ersten Fall hängen die Bewertungen für solche Unternehmen vom Ausmaß der vorübergehenden Probleme und deren Dauer ab. Im letzteren Fall kann die Tiefstbewertung eines Unternehmens mit einem langfristigen Problem die Wahrnehmung der Anleger widerspiegeln, dass sein Überleben auf dem Spiel stehen könnte.

Unternehmen in der Anfangsphase mit negativen Gewinnen sind in der Regel in Branchen angesiedelt, in denen der potenzielle Ertrag das Risiko bei weitem überwiegen kann – wie Technologie, Biotechnologie und Bergbau.

Bewertungstechniken

Da Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGV) nicht zur Bewertung unrentabler Unternehmen herangezogen werden können, müssen alternative Methoden angewendet werden. Diese Methoden können direkt – wie Discounted Cashflow (DCF) – oder relative Bewertung sein.

Bei der relativen Bewertung werden vergleichbare Bewertungen (oder „Comps“) verwendet, die auf Multiplikatoren wie Unternehmenswert-EBITDA und Preis-Umsatz basieren. Diese Bewertungsmethoden werden nachstehend erläutert:

Abgezinste Cashflows (DCF)

DCF versucht im Wesentlichen, den aktuellen Wert eines Unternehmens und seiner Aktien zu schätzen, indem seine zukünftigen Free Cashflows (FCF) projiziert und mit einem angemessenen Satz wie den gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC) auf die Gegenwart „ abgezinst “ werden. Obwohl DCF eine beliebte Methode ist, die bei Unternehmen mit negativen Gewinnen weit verbreitet ist, liegt das Problem in ihrer Komplexität. Ein Investor oder Analyst muss Schätzungen für (a) die freien Cashflows des Unternehmens über den Prognosezeitraum, (b) einen Endwert zur Berücksichtigung von Cashflows über den Prognosezeitraum hinaus und (c) den Abzinsungssatz erstellen. Eine kleine Änderung dieser Variablen kann den geschätzten Wert eines Unternehmens und seiner Aktien erheblich beeinflussen.

Angenommen, ein Unternehmen hat im laufenden Jahr einen freien Cashflow von 20 Millionen US-Dollar. Sie prognostizieren, dass der FCF in den nächsten fünf Jahren jährlich um 5 % wachsen wird, und weisen dem fünften FCF von 25,52 Millionen US-Dollar im fünften Jahr ein Terminal Value Multiple von 10 zu. Bei einem Abzinsungssatz von 10 % beträgt der Barwert dieser Cashflows (einschließlich des Endwerts von 255,25 Mio. USD) 245,66 Mio. USD. Wenn das Unternehmen 50 Millionen ausstehende Aktien hat, wäre jede Aktie 245,66 Millionen US-Dollar 50 Millionen Aktien = 4,91 US-Dollar (der Einfachheit halber gehen wir davon aus, dass das Unternehmen keine Schulden in seiner Bilanz hat).

Ändern wir nun das Terminal Value Multiple auf 8 und den Diskontsatz auf 12%. In diesem Fall beträgt der Barwert der Cashflows 198,61 Millionen US-Dollar und jede Aktie ist 3,97 US-Dollar wert. Die Anpassung des Endwerts und des Diskontsatzes führte zu einem Aktienkurs, der fast einen Dollar oder 20 % unter der ursprünglichen Schätzung lag.

Unternehmenswert-zu-EBITDA

Bei dieser Methode wird ein angemessenes Vielfaches auf das EBITDA eines Unternehmens (Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisationen ) angewendet, um eine Schätzung des Unternehmenswerts (EV) zu erhalten. EV ist ein Maß für den Wert eines Unternehmens und in seiner einfachsten Form gleich Eigenkapital plus Fremdkapital minus Barmittel. Der Vorteil einer vergleichbaren Bewertungsmethode wie dieser ist, dass sie viel einfacher (wenn auch nicht so elegant) ist als die DCF-Methode. Die Nachteile bestehen darin, dass er nicht so streng ist wie der DCF, und es sollte darauf geachtet werden, nur geeignete und relevante Vergleichswerte aufzunehmen. Darüber hinaus kann es nicht für Unternehmen in sehr frühen Phasen verwendet werden, die noch weit davon entfernt sind, ein EBITDA zu melden.

Beispielsweise kann ein Unternehmen in einem bestimmten Jahr ein EBITDA von 30 Mio. USD erzielen. Eine Analyse vergleichbarer Unternehmen zeigt, dass sie mit einem durchschnittlichen EV-zu-EBITDA Vielfachen von 8 handeln. Die Anwendung dieses Vielfachen ergibt dem Unternehmen daher einen EV von 240 Millionen US-Dollar. Angenommen, das Unternehmen hat 30 Millionen US-Dollar Schulden, 10 Millionen US-Dollar in bar und 50 Millionen ausstehende Aktien. Der Eigenkapitalwert beträgt daher 220 Millionen US-Dollar oder 4,40 US-Dollar pro Aktie.

Andere Multiples

Auch andere Multiplikatoren wie das Kurs-Aktien-Verhältnis oder Kurs/Umsatz werden in vielen Fällen verwendet, insbesondere bei Technologieunternehmen, wenn sie an die Börse gehen. Twitter ( Börse ging, IPO Aktien mit 26 US-Dollar oder dem 12,4-fachen des geschätzten Umsatzes von 2014 von 1,14 Milliarden US-Dollar.4 Zum Vergleich: Facebook (FB ) handelte damals mit einem Umsatzmultiplikator von 11,6-fach und LinkedIn (LNKD) wurde mit einem Umsatz-Multiple von 12,2 gehandelt.6

Branchenspezifische Multiples

Diese werden verwendet, um unprofitable Unternehmen in einem bestimmten Sektor zu bewerten und sind besonders nützlich bei der Bewertung von Unternehmen in der Frühphase. Da es beispielsweise im Biotechnologiesektor viele Jahre und mehrere Studien dauert, bis ein Produkt die FDA Zulassung erhält, werden Unternehmen auf der Grundlageihres Status im Zulassungsprozess bewertet ( klinische Phase-I- Studien, Phase-II-Studien usw.). ) sowie die Krankheit, für die die Behandlung entwickelt wird. Daher wird ein Unternehmen mit einem einzelnen Produkt, das sich in Phase-III-Studien zur Behandlung von Diabetes befindet, mit anderen ähnlichen Unternehmen verglichen, um eine Vorstellung von seiner Bewertung zu erhalten.

Dauer der Unrentabilität

Bei einem reifen Unternehmen sollte ein potenzieller Investor feststellen, ob die Phase mit negativen Gewinnen vorübergehend ist oder ob sie einen dauerhaften Abwärtstrend in der Entwicklung des Unternehmens signalisiert. Wenn das Unternehmen in einer zyklischen Branche wie Energie oder Rohstoffen ein gut geführtes Unternehmen ist, ist es wahrscheinlich, dass die unrentable Phase nur vorübergehend ist und das Unternehmen in Zukunft wieder schwarze Zahlen schreibt.

Nicht für konservative Investitionen

Es erfordert einen Vertrauensvorschuss, Ihre Ersparnisse in ein Unternehmen in der Frühphase zu investieren, das möglicherweise jahrelang keine Gewinne ausweisen kann. Die Chancen, dass sich ein Start-up als das nächste Google oder Facebook erweisen wird, sind viel geringer als die Chancen, dass es bestenfalls ein mittelmäßiger Performer und schlimmstenfalls eine komplette Pleite ist. Die Investition in Unternehmen in der Frühphase kann für Anleger mit einer hohen Risikotoleranz geeignet sein, aber bleiben Sie fern, wenn Sie ein sehr konservativer Anleger sind.

Bewertung stimmt mit Risiko-Ertrag überein

Die Unternehmensbewertung sollte Ihre Anlageentscheidung rechtfertigen. Wenn die Aktie überbewertet erscheint und ein hohes Maß an Unsicherheit über ihre Geschäftsaussichten besteht, kann es sich um eine sehr riskante Anlage handeln. Das Risiko einer Investition in ein unrentables Unternehmen sollte auch durch die potenzielle Rendite mehr als ausgeglichen werden, was eine Chance bedeutet, Ihre anfängliche Investition zu verdreifachen oder zu vervierfachen. Besteht das Risiko eines 100%igen Verlusts Ihrer Anlage, reicht eine potenzielle Best-Case-Rendite von 50% kaum aus, um das Risiko zu rechtfertigen.

Stellen Sie außerdem fest, ob das Managementteam die Glaubwürdigkeit und die Fähigkeit besitzt, das Unternehmen umzukrempeln (für ein reifes Unternehmen) oder seine Entwicklung durch die Wachstumsphase bis zur endgültigen Rentabilität zu überwachen (für ein Unternehmen in der Anfangsphase).

Als Teil eines Portfolios

Bei Investitionen in Unternehmen mit negativem Gewinn ist ein Portfolioansatz dringend zu empfehlen, da der Erfolg auch nur eines Unternehmens im Portfolio ausreichen kann, um das Scheitern einiger anderer Beteiligungen auszugleichen. Die Ermahnung, nicht alle Eier in einen Korb zu legen, eignet sich besonders für spekulative Investitionen.

Die Quintessenz

Die Investition in Unternehmen mit negativen Gewinnen ist ein risikoreiches Vorhaben. Die Verwendung einer geeigneten Bewertungsmethode wie DCF oder EV-to-EBITDA und die Befolgung vernünftiger Schutzmaßnahmen – wie die Bewertung des Risiko-Rendite-Verhältnisses, die Bewertung der Managementfähigkeit und die Verwendung eines Portfolioansatzes – können jedoch das Risiko einer Anlage in solche Unternehmen mindern und mache es zu einer lohnenden Übung.