Liquiditätsrisiko verstehen
Vor der globalen Finanzkrise (GFC) war das Liquiditätsrisiko nicht in aller Munde. Bei Finanzmodellen wurde das Liquiditätsrisiko routinemäßig ausgelassen. Der GFC veranlasste jedoch eine Erneuerung, um das Liquiditätsrisiko zu verstehen. Ein Grund war der Konsens, dass die Krise einen Run auf das nicht-einlagenfähige Schattenbankensystem – Anbieter kurzfristiger Finanzierungen, insbesondere im Repo Markt – beinhaltete, die systematisch Liquidität entzogen. Sie taten dies indirekt, aber unbestreitbar durch die Erhöhung der Sicherheitsabschläge.
Nach der GFC sind sich alle großen Finanzinstitute und Regierungen des Risikos bewusst, dass der Liquiditätsentzug ein böser Komplize bei der Übertragung von Schocks durch das System sein kann – oder sogar die Ansteckung verschlimmern kann.
Die zentralen Thesen
- Liquidität gibt an, wie einfach ein Vermögenswert oder ein Wertpapier auf dem Markt gekauft oder verkauft und in Bargeld umgewandelt werden kann.
- Es gibt zwei verschiedene Arten von Liquiditätsrisiken: Finanzierungsliquidität und Marktliquiditätsrisiko.
- Das Finanzierungs- oder Cashflow-Liquiditätsrisiko ist das Hauptanliegen eines Corporate Treasurers, der fragt, ob das Unternehmen seine Verbindlichkeiten finanzieren kann.
- Das Markt- oder Vermögensliquiditätsrisiko ist die Illiquidität von Vermögenswerten oder die Unfähigkeit, eine Position leicht zu verlassen.
- Das beliebteste und grobste Maß für die Liquidität ist der Geld-Brief-Spread – ein niedriger oder enger Geld-Brief-Spread gilt als eng und spiegelt tendenziell einen liquideren Markt wider.
Was ist Liquiditätsrisiko?
Unter Liquidität versteht man, wie einfach ein Vermögenswert oder ein Wertpapier auf dem Markt gekauft oder verkauft werden kann. Es beschreibt im Grunde, wie schnell etwas in Bargeld umgewandelt werden kann. Es gibt zwei verschiedene Arten von Liquiditätsrisiken. Das erste ist das Finanzierungsliquiditäts- oder Cashflow Risiko, während das zweite das Marktliquiditätsrisiko ist, das auch als Vermögens-/Produktrisiko bezeichnet wird.
Liquiditätsrisiko bei der Finanzierung
Das Finanzierungs- oder Cashflow-Liquiditätsrisiko ist das Hauptanliegen eines Corporate Treasurers, der fragt, ob das Unternehmen seine Verbindlichkeiten finanzieren kann. Ein klassischer Indikator für das Liquiditätsrisiko der Refinanzierung ist die aktuelle Kennzahl (Umlaufvermögen/Kurzfristige Verbindlichkeiten) bzw. die Quick Ratio. Eine Kreditlinie wäre ein klassischer Milderungsschutz.
Marktliquiditätsrisiko
Markt oder Asset Liquiditätsrisiko ist das Asset Illiquidität. Dies ist die Unfähigkeit, eine Position leicht zu verlassen. Wir besitzen zum Beispiel Immobilien, die aber aufgrund schlechter Marktbedingungen nur kurzfristig zum Notverkaufspreis verkauft werden können. Der Vermögenswert hat sicherlich einen Wert, aber da die Käufer vorübergehend verdunstet sind, kann der Wert nicht realisiert werden.
Betrachten Sie ihr virtuelles Gegenteil, eine US- Staatsanleihe. Es stimmt, eine US-Staatsanleihe gilt als nahezu risikofrei, da sich nur wenige vorstellen, dass die US-Regierung zahlungsunfähig wird. Darüber hinaus weist diese Anleihe jedoch ein äußerst geringes Liquiditätsrisiko auf. Der Eigentümer kann die Position problemlos zum aktuellen Marktpreis verlassen. Kleine Positionen in S&P 500-Aktien sind ähnlich liquide. Sie können zum Marktpreis schnell wieder verlassen werden. Positionen in vielen anderen Anlageklassen, insbesondere in alternativen Anlagen, lassen sich jedoch nicht ohne weiteres auflösen. Tatsächlich könnten wir alternative Anlagen sogar als solche mit hohem Liquiditätsrisiko definieren.
Das Marktliquiditätsrisiko kann eine Funktion der folgenden sein:
- Die Marktmikrostruktur. Börsen wie Rohstoff-Futures sind in der Regel tiefe Märkte, aber viele außerbörsliche (OTC) Märkte sind dünn.
- Asset-Typ. Einfache Vermögenswerte sind liquider als komplexe Vermögenswerte. So wurden in der Krise CDOs – im Quadrat – CDO 2 sind strukturierte Schuldverschreibungen, die durch CDO-Tranchen besichert sind – aufgrund ihrer Komplexität besonders illiquide.
- Auswechslung. Wenn eine Position leicht durch ein anderes Instrument ersetzt werden kann, sind die Substitutionskosten gering und die Liquidität tendenziell höher.
- Zeithorizont. Wenn der Verkäufer eilig ist, erhöht dies tendenziell das Liquiditätsrisiko. Wenn ein Verkäufer geduldig ist, ist das Liquiditätsrisiko weniger gefährlich.
Beachten Sie die Gemeinsamkeit beider Arten von Liquiditätsrisiken: In gewisser Weise geht es bei beiden darum, dass nicht genügend Zeit zur Verfügung steht. Illiquidität ist im Allgemeinen ein Problem, das mit mehr Zeit gelöst werden kann.
Messungen des Marktliquiditätsrisikos
Es gibt mindestens drei Perspektiven zur Marktliquidität gemäß der obigen Abbildung. Die beliebteste und grobste Kennzahl ist die Geld-Brief-Spanne. Dies wird auch Breite genannt. Ein niedriger oder enger Geld-Brief-Spread gilt als eng und spiegelt tendenziell einen liquideren Markt wider.
Die Tiefe bezieht sich auf die Fähigkeit des Marktes, den Verkauf oder den Ausstieg einer Position zu absorbieren. Ein einzelner Anleger, der beispielsweise Apple-Aktien verkauft, wird institutioneller Anleger, der ein großes Aktienpaket einer Gesellschaft mit geringer Marktkapitalisierung verkauft, wahrscheinlich zu einem Kursrückgang führen. Resilienz schließlich bezieht sich auf die Fähigkeit des Marktes, sich von vorübergehend falschen Preisen zu erholen.
Zusammenfassen:
- Der Geld-Brief-Spread misst die Liquidität in der Preisdimension und ist ein Merkmal des Marktes, nicht die Position des Verkäufers oder des Verkäufers. Finanzmodelle, die den Geld-Brief-Spread berücksichtigen, passen sich exogener Liquidität an und sind exogene Liquiditätsmodelle.
- Die Positionsgröße im Verhältnis zum Markt ist ein Merkmal des Verkäufers. Modelle, die dies verwenden, messen die Liquidität in der Mengendimension und werden allgemein als endogene Liquiditätsmodelle bezeichnet.
- Resilienz misst Liquidität in der Zeitdimension und solche Modelle sind derzeit selten.
Im Extremfall wäre eine hohe Marktliquidität durch den Besitzer einer kleinen Position im Verhältnis zu einem tiefen Markt gekennzeichnet, der in eine enge Geld-Brief-Spanne und einen sehr widerstandsfähigen Markt aussteigt.
Ein niedriger oder enger Geld-Brief-Spread gilt als eng und spiegelt tendenziell einen liquideren Markt wider.
Was ist mit Volumen?
Das Handelsvolumen ist ein beliebtes Maß für die Liquidität, wird jedoch heute als fehlerhafter Indikator angesehen. Ein hohes Handelsvolumen bedeutet nicht unbedingt eine hohe Liquidität. Der Flash Crash vom 6. Mai 2010 hat dies mit schmerzhaften, konkreten Beispielen bewiesen.
In diesem Fall nach der Securities and Exchange Commission (SEC), sell Algorithmen wurden Aufträge in das System Fütterung schneller,als sie ausgeführt werden können. Das Volumen sprang, aber viele Auftragsbestände wurden nicht erfüllt.“Gerade in Zeitenhoher Volatilität ist einhohes Handelsvolumen nicht unbedingt ein verlässlicher Indikator für die Marktliquidität“, so die SEC.
Einbeziehung des Liquiditätsrisikos
Im Falle eines exogenen Liquiditätsrisikos besteht ein Ansatz darin, den Geld-Brief-Spread zur direkten Anpassung der Kennzahl zu verwenden. Bitte beachten Sie: Risikomodelle unterscheiden sich von Bewertungsmodellen und diese Methode geht davon aus, dass beobachtbare Geld-/Briefkurse vorliegen.
Lassen Sie uns das mit Value-at-Risk (VAR) veranschaulichen. Angenommen, die tägliche Volatilität einer Position von 1.000.000 USD beträgt 1,0 %. Die Position hat eine positive erwartete Rendite, die auch als Drift bezeichnet wird, aber da unser Horizont täglich ist, senken wir unsere winzige tägliche erwartete Rendite auf null. Dies ist eine gängige Praxis. Lassen Sie also die erwartete tägliche Rendite gleich Null. Bei normalverteilten Renditen beträgt die einseitige Abweichung bei 5,0% 1,65. Das heißt, der linke Rand von 5% der Normalverteilung beträgt 1,65 Standardabweichungen links vom Mittelwert. In Excel erhalten wir dieses Ergebnis mit =NORM. S. INV(5%) = -1,645.
Der 95% Value-at-Risk (VAR) ergibt sich aus:
1.000.000 $ * 1,0% Volatilität * 1,65 = 16.500 $
Unter diesen Annahmen können wir sagen: „Nur 1/20 Tage (5% der Zeit) erwarten wir, dass der Tagesverlust 16.500 USD übersteigt.“ Dies ist jedoch nicht liquiditätsbereinigt.
Nehmen wir an, die Position befindet sich in einer einzelnen Aktie mit einem Briefkurs von 20,40 USD und einem Geldkurs von 19,60 USD mit einem Mittelpunkt von 20 USD. In Prozent ausgedrückt beträgt der Spread (%):
(20,40 $ – 19,60 $) ÷ 20 $ = 4,0%
Der volle Spread stellt die Kosten eines Roundtrips dar: Kauf und Verkauf der Aktie. Da wir jedoch nur an den Liquiditätskosten interessiert sind, wenn wir die Position verlassen (verkaufen) müssen, besteht die Liquiditätsanpassung darin, die Hälfte (0,5) des Spreads hinzuzufügen. Beim VaR haben wir:
- Liquiditätskosten (LC) = 0,5 x Spread
- Liquiditätsbereinigter VaR (LVaR) = Position ($) * [-Drift (%) + Volatilität * Abweichung + LC], oder
- Liquiditätsbereinigter VaR (LVaR) = Position ($) * [-Drift (%) + Volatilität * Abweichung + 0,5 * Spread].
In unserem Beispiel,
LVaR = 1.000.000 $ * [-0 % + 1,0 % * 1,65 + 0,5 * 4,0 %] = 36.500 $
Auf diese Weise erhöht die Liquiditätsanpassung den VaR um die Hälfte des Spreads (1.000.000 $ * 2 % = + 20.000 $).
Die Quintessenz
Das Liquiditätsrisiko kann in das Finanzierungsrisiko (Cashflow) oder das Marktliquiditätsrisiko (Asset) unterteilt werden. Die Finanzierung von Liquidität manifestiert sich in der Regel als Kreditrisiko, oder die Unfähigkeit, Verbindlichkeiten zu finanzieren, führt zu Zahlungsausfällen. Das Marktliquiditätsrisiko manifestiert sich als Marktrisiko, oder die Unfähigkeit, einen Vermögenswert zu verkaufen, drückt seinen Marktpreis oder, schlimmer noch, macht den Marktpreis unleserlich. Das Marktliquiditätsrisiko ist ein Problem, das durch die Interaktion von Verkäufer und Käufern auf dem Markt entsteht. Wenn die Position des Verkäufers im Verhältnis zum Markt groß ist, wird dies als endogenes Liquiditätsrisiko (eine Eigenschaft des Verkäufers) bezeichnet. Wenn der Marktplatz Käufer zurückgezogen hat, wird dies als exogenes Liquiditätsrisiko bezeichnet – ein Merkmal des Marktes, der eine Ansammlung von Käufern ist – ein typischer Indikator ist hier eine ungewöhnlich breite Geld-Brief-Spanne.
Eine übliche Methode, das Marktliquiditätsrisiko in ein Finanzrisikomodell (nicht unbedingt ein Bewertungsmodell) einzubeziehen, besteht darin, die Kennzahl anzupassen oder zu „bestrafen“, indem die Hälfte der Geld-Brief-Spanne addiert/subtrahiert wird.