Wie Japans Stewardship Code funktioniert

Seit vielen Jahren werden  institutionelle Anleger in Japan dafür kritisiert, dass sie sich mit Unternehmen zu lieb haben. In Kombination mit den Netzen von Cross-Share-Beständen, die große Teile der Aktien zwischen den Gruppen zu verwaltungsfreundlichen Blöcken zusammengeschlossen haben, wurden institutionelle Anleger als passiv eingestuft, was sie dazu veranlasste, entweder blind im Einklang mit dem Management abzustimmen oder einfach nicht auszuüben überhaupt ihre Stimmen.

Dies bedeutete, dass viele Manager Maßnahmen ergreifen konnten, die nicht im besten Interesse der Aktionäre waren (oder sogar für viele von ihnen geradezu schädlich waren), ohne Rückwirkungen oder bedeutsamen Widerstand befürchten zu müssen.

Was ist der Stewardship-Code?

Um die Corporate Governance zu verbessern, veröffentlichte der Expertenrat für die japanische Version des Stewardship Code, eine von der hier zu finden ist. Ziel dieses Dokuments war es, einen Rahmen zu schaffen, der „ein nachhaltiges Wachstum von Unternehmen durch Investitionen und Dialog fördert“. Mit anderen Worten, die Regierung hoffte, die institutionellen Investoren des Landes zu ermutigen, sich mehr an den Unternehmen zu beteiligen, in die sie investieren, was schließlich zu besser geführten, schneller wachsenden Unternehmen führen würde.

In seinem Gründungsdokument heißt es: „„Stewardship-Verantwortlichkeiten“ und die Rolle des Kodex beziehen sich auf die Verantwortung institutioneller Anleger, die mittel- bis langfristige Anlagerendite für ihre Kunden und Begünstigten zu steigern, indem sie den Unternehmenswert der Beteiligungsunternehmen verbessern und fördern und nachhaltiges Wachstum durch konstruktives Engagement oder zielgerichteten Dialog, basierend auf fundierten Kenntnissen der Unternehmen und ihres Geschäftsumfelds. Dieser Kodex definiert Grundsätze, die für institutionelle Anleger als hilfreich erachtet werden, die sich als verantwortungsvolle institutionelle Anleger bei der gebührenden Wahrnehmung ihrer Stewardship-Verantwortung verhalten sowohl gegenüber ihren Kunden und Begünstigten als auch gegenüber Beteiligungsunternehmen. Durch die ordnungsgemäße Erfüllung ihrer Verantwortlichkeiten im Zusammenhang mit der Verwaltung gemäß diesem Kodex können institutionelle Anleger auch zum Wachstum der gesamten Wirtschaft beitragen. “

Verstehen von Stewardship

Japans Stewardship-Kodex zielt darauf ab, „institutionelle Investoren dazu zu bringen, ihrer treuhänderischen Verantwortung nachzukommen, zB indem sie mittel- bis langfristiges Wachstum von Unternehmen durch Engagements fördern“. Aber die Sprache des Dokuments ist etwas nuanciert oder vielleicht weicher als im Westen zu erwarten. Obwohl es zum Beispiel ausdrücklich zu mehr Engagement ermutigt, lädt es auch „institutionelle Anleger nicht dazu ein, sich in die Feinheiten der Managementangelegenheiten von Beteiligungsunternehmen einzumischen“.

Auch hier liegt der Fokus auf dem mittel- bis langfristigen Horizont mit dem Ziel, „nachhaltiges Wachstum“ zu fördern. Um diese Änderung zu bewirken, schreibt der Kodex lediglich vor, dass institutionelle Anleger an einem „konstruktiven Engagement mit Beteiligungsunternehmen“ teilnehmen, um zu einem „gemeinsamen Verständnis“ zu gelangen. Die Einzelheiten dessen, was dies alles bedeutet, werden jedoch größtenteils ausgelassen in dem, was das Dokument als Ansatz eines Prinzips bezeichnet – von den Anlegern wird erwartet, dass sie ihre Handlungen im Geiste des Kodex durchführen, sind aber ansonsten sich selbst überlassen, die Details zu definieren Was das bedeutet.

Abgesehen davon schreibt der Kodex vor, dass Anleger eine klare und öffentliche Richtlinie für die Verwaltung haben und den Begünstigten regelmäßig darüber Bericht erstatten, wie diese Richtlinie eingehalten wird. Dies kann beispielsweise die Berichterstattung über die Ergebnisse der Abstimmung über Vorschläge des Managements auf Aktionärsversammlungen umfassen. Außerdem wird von ihnen erwartet, dass sie über ein „tiefgehendes Wissen“ der Unternehmen verfügen, in die sie investiert haben, damit sie sich aktiv an dem im Kodex vorgeschriebenen „konstruktiven Engagement“ beteiligen können.

Der Expertenrat zum Stewardship-Kodex hat 2017 einen überarbeiteten Kodex veröffentlicht, der neue Leitlinien zur Rolle von Vermögenseigentümern enthält, die Mandate erteilen und ihre Vermögensverwalter überwachen.

(Weitere  Informationen finden Sie unter Wahrung Ihrer treuhänderischen Verantwortung.)

Wie viel Einfluss kann es wirklich haben?

Einerseits ist es wahrscheinlich eine gute Sache, institutionelle Anleger in einen Rahmen zu zwingen, in dem sie zumindest darüber nachdenken müssen, was eine gute Verwaltung ausmacht. Noch besser ist es, noch einen Schritt weiter zu gehen, indem Sie diese Ansichten schriftlich festhalten und veröffentlichen. Noch weiter zu gehen – von ihnen zu verlangen, dass sie den Begünstigten regelmäßig nachweisen, dass sie sich an ihre angegebenen Rahmenbedingungen halten – ist wahrscheinlich auch eine ziemlich gute Idee.

Davon abgesehen gibt es hier einige Probleme, die die Auswirkungen der oben genannten Punkte wahrscheinlich dämpfen werden. In erster Linie ist der Stewardship-Code rechtlich nicht bindend. Institutionelle Anleger in Japan können sich nicht nur dafür entscheiden, überhaupt nicht an dem Programm teilzunehmen, sondern auch, wenn sie dies tun, sich dafür entscheiden, keine der sieben Bestimmungen des Kodex (oder eine seiner diesbezüglichen Unterbestimmungen) einfach einzuhalten erklären, welche Bestimmungen es nicht einhalten will und warum.

Darüber hinaus ist die Sprache des Kodex in den meisten Fällen absichtlich vage, selbst wenn sie sich an den Kodex oder eine seiner Bestimmungen halten. Institutionelle Anleger sind bei der Ermittlung der Besonderheiten mehr oder weniger sich selbst überlassen.

Wer hält sich an den Kodex?

Viele Beobachter außerhalb Japans, die die englische Version des Stewardship-Kodex gelesen haben, mögen ähnliche Ansichten wie die oben genannten haben. Was man sich jedoch immer merken muss, ist, dass unabhängig davon, was jemand über die Erstellung eines Plans oder Rahmens denkt, eine echte Beurteilung dieses Plans vorbehalten bleiben sollte, ob er seine erklärten Ziele erreicht oder nicht.

Es gibt jedoch einige Gründe für vorsichtigen Optimismus. Zunächst führt die FSA eine Liste aller Institutionen, die sich zur Einhaltung des Kodex verpflichtet haben, eine Liste, die einen Link zu den Richtlinien der einzelnen Institutionen enthält, die im Kodex vorgeschrieben sind (die Liste ist hier in englischer Sprache zu finden ). Tatsächlich haben sich bis zum 19. Februar 2018 221 Institutionen in Japan angemeldet. Darunter sind sechs  Treuhandbanken, 22 Versicherungsgesellschaften, 28 Pensionskassen und 158 Anlageverwalter.

Wie vorherzusehen war, sind viele der Richtlinien, die zusammen mit ihren Zusagen veröffentlicht wurden, so vage wie die Sprache des Codes selbst. Andere sind jedoch etwas detaillierter und legen spezifische Ansichten zu Themen wie dem Bedarf an externen Direktoren im Verwaltungsrat, der Vergütung von Direktoren, Anti-Übernahme-Maßnahmen und der Ausgabe neuer Aktien dar. Nehmen Sie zum Beispiel diesen Auszug von Taiyo Pacific Partners:

In einem Artikel vom Juni 2015  hob Nikkei Shimbun (Japans führende Wirtschaftstageszeitung) auch einige andere Beispiele für Richtlinien hervor, die entweder verabschiedet oder zum ersten Mal veröffentlicht wurden:

(übersetzt)

• Nippon Seimei – Überprüfen Sie die politischen Vorschläge der Unternehmen, die weiterhin einen ROE von unter fünf Prozent haben,  genau.
• Daiichi Seimei –  Widersetzen Sie sich der Wiederernennung externer Direktoren, die nicht an mindestens 50 Prozent der Vorstandssitzungen teilnehmen.
• Mitsubishi UFJ Trust Bank –  Fordern Sie einen ROE von mindestens fünf Prozent.
• Nomura Asset – Stimmen Sie gegen das Management von Unternehmen mit schlechter Leistung, die nicht auch externe Direktoren in ihre Vorstände aufgenommen haben.
• JPMorgan Asset – Es ist vorzuziehen, mehrere externe Direktoren im Vorstand zu haben.

Es gibt noch viele Beweise, die auf einen langen Weg hindeuten. Ein Artikel von  Nikkei  aus dem Jahr 2015 zitiert eine Richtlinie der Institutional Shareholder Services (ISS), die Investoren dazu ermutigt, sich der Wiederernennung von Managern in Unternehmen zu widersetzen, deren durchschnittlicher ROE in den letzten fünf Jahren weniger als fünf Prozent betrug. In demselben Artikel deuten die vom Nikkei zusammengestellten Daten darauf hin, dass dies ungefähr 30 Prozent der Unternehmen des ersten Abschnitts der Tokioter Börse entspricht. Tatsächlich deuten diese Zahlen auf einen durchschnittlichen ROE von nur acht Prozent hin, und nur 31 Prozent der Unternehmen haben ROE im zweistelligen Bereich.

(Weitere Informationen finden Sie unter: Das verlorene Jahrzehnt: Lehren aus der japanischen Immobilienkrise.)

Die Quintessenz

Wie bereits erwähnt, ist es noch etwas zu früh, um definitiv festzustellen, ob Japans neuer Stewardship-Kodex wesentliche Auswirkungen auf das Investitionsumfeld des Landes haben wird. Aber es gibt immer noch Grund zur Hoffnung. Dem Stewardship-Kodex ist im Juni 2015 der Corporate Governance-Kodex beigetreten. Der Governance-Kodex ist zwar ebenfalls Wahlpflicht, er konkretisiert jedoch deutlich detaillierter, was er von Unternehmen im Sinne einer „guten“ Unternehmensführung erwartet. Darüber hinaus soll dieser Governance-Kodex in Kürze durch eine eigene Schwesterversion der Tokyo Stock Exchange ergänzt werden, sodass viele seiner Punkte für börsennotierte Unternehmen des Landes bald verpflichtend werden könnten.

Trotzdem wird der wahre Test die Zeit sein. Es ist viel einfacher, hohe Ziele und Vorgaben einzuhalten, wenn die Dinge gut laufen, als wenn sie es nicht sind. Dies könnte sowohl für institutionelle Anleger als auch für die Unternehmen, in die sie investieren, gelten.

Daher kann bis zum nächsten Abschwung nichts bekannt sein. Wenn die Gewinne zu sinken beginnen und externe Direktoren beginnen, die Pläne des Managements in Frage zu stellen, werden sie dann ihre Posten behalten oder werden gebootet? Werden sich institutionelle Anleger endlich Gehör verschaffen, wenn das Management sich weigert, leistungsschwache Geschäftsbereiche zu schließen oder zu verkaufen? Oder wird alles wieder so sein wie früher, wo sich Unternehmen auf Größe und Umsatz anstatt auf Kapital- und Gewinnrendite konzentrierten und wo die einzigen wirklichen institutionellen Stimmen auf dem Markt von diesen nervigen Ausländern kamen.