Die abnehmenden Auswirkungen der quantitativen Lockerung in Japan

Gemessen an der Verschuldung im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) ist Japan das am höchsten verschuldete Land der Welt. Im Jahr 2018 lag die japanische Schuldenquote mit 254 % auf einem Allzeithoch. Die Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP betrug in Japan von 1980 bis 2017 durchschnittlich 137,4 %. Japans rekordniedrigste Verschuldung im Verhältnis zum BIP wurde 1980 mit 50,6 % verzeichnet.

Das Land ist eine Fallstudie in der modernen makroökonomischen Politik  und zeigt beispielhaft, warum Regierungen und Zentralbanken die Wirtschaft nicht so kontrollieren können, wie es viele Lehrbücher vorschlagen.

Japans Zentralbank, die Bank of Japan (BOJ), verfolgt jahrzehntelang eine unkonventionelle Geldpolitik. Seit den späten 1980er Jahren hat die BOJ eine strenge keynesianische Politik verfolgt, darunter mehr als 15 Jahre quantitative Lockerung (QE) oder den Kauf privater Vermögenswerte, um Unternehmen zu rekapitalisieren und die Preise zu stützen.

Trotz dieser Bemühungen gibt es starke Beweise dafür, dass Japans Politik des leichten Geldes nur ein illusorisches Wachstum hervorgebracht hat, während sie die Fundamentaldaten einer stagnierenden Wirtschaft nicht verbessert hat. Je mehr Japans Führer versuchten, die Wirtschaft ihres Landes anzukurbeln, desto weniger reagierte sie.

Die Stagnation beginnt und die Regierung greift ein

Die Geldmenge in Japan wuchs zwischen 1986 und 1990 um 10,5 % pro Jahr. Der Diskontsatz fiel von 5 % im Jahr 1985 auf 2,5 % im Jahr 1987, was zu einer umfangreichen Kreditaufnahme führte, mit der viele japanische Investoren Vermögenswerte auf dem asiatischen Festland, insbesondere in Südasien, kauften Korea. In Japan stiegen die Vermögenspreise, ein Phänomen, das immer dann auftritt, wenn die Zinsen über Jahre hinweg künstlich gesenkt werden. Japan befand sich praktisch in einer Blasenwirtschaft, die von billigem Papier gestützt wurde.

Diese Blase platzte 1989 und 1990. Die BOJ, noch keine unabhängige Zentralbank, hatte die Zinsen zwischen 1988 und 1990 von 2,5 auf 6% angehoben. Dies löste wahrscheinlich das Platzen aus. Das seit Jahren robuste Wirtschaftswachstum verlangsamte sich deutlich. Als sich die Erholung als langsam erwies, wandte sich Japan keynesianischen Mitteln zu: Geld drucken, Zinsen senken und das Staatsdefizit erhöhen.

Eine Reihe von Zinssenkungen zwischen 1991 und 1995 beließ den Diskontsatz bei 0,5 %, knapp über der Nullgrenze. Die Fiskalpolitik war in den 1990er Jahren aggressiv, als Japan während des Jahrzehnts neun Konjunkturpakete in Höhe von insgesamt 140,7 Billionen Yen oder umgerechnet 1,3 Billionen US-Dollar unternahm. Diese Maßnahmen waren für eine moderne Industriemacht wie Japan beispiellos; dennoch gab es immer noch keine Erholung.

Die monetären und fiskalischen Anreize bewirkten eines: Sie verhinderten, dass die Preise japanischer Waren und Vermögenswerte auf ein markträumendes Niveau fielen. Fallende Preise sind ein harmloser Teil jeder Rezession und tragen oft dazu bei, den Verstand wiederherzustellen, aber Japans Angst, eine Deflation zu akzeptieren, führte dazu, dass die Verbraucherpreise in Japan bis 1995 stetig anstiegen. Danach hatten die stimulierenden und inflationären Effekte der japanischen Konjunkturmaßnahmen keine nennenswerten Auswirkungen mehr.

Japan versucht QE und QQE

1997 litt die japanische Wirtschaft unter niedrigem Wachstum, niedrigen Zinsen, niedriger Inflation und einem Berg fauler Bankkredite. Von 1995 bis 1998 haben japanische Banken mehr als 50,8 Billionen Yen an notleidenden Krediten abgeschrieben. Obwohl es noch nicht QE genannt wurde, beschloss die BOJ, Banken zu helfen, und kaufte zwischen Oktober 1997 und Oktober 1998 Billionen Yen in Commercial Papers.

Das Wachstum blieb verhalten, so dass die BOJ die Ankäufe von Vermögenswerten verstärkte, nachdem sie den amerikanischen Ökonomen Paul Krugman um Rat gefragt hatte. Zwischen März 2001 und Dezember 2004 erhielten japanische Banken Liquiditätsspritzen in Höhe von 35,5 Billionen Yen. Die Bank zielte auch auf den Kauf langfristiger Staatsanleihen ab, was die Renditen auf Vermögenswerte senkte.

Das Wirtschaftswachstum schien zwischen 2002 und 2007 zurückzukehren. Wie in den meisten Teilen der Welt verschwand das Wachstum in Japan jedoch während der Großen Rezession. Obwohl Japan eine neue QE-Runde langsamer einleitete als Europa oder die Vereinigten Staaten, führte die BOJ 2013 eine quantitative und qualitative geldpolitische Lockerung (QQE) ein. Wie bei den meisten expansiven Geldpolitiken funktionierte QQE nicht.

Mehr als 80 Billionen Yen an Käufen waren nicht genug und im Oktober 2014 kündigte die BOJ QQE2 an. Japanische Aktien stiegen in den folgenden acht Monaten um 33%, aber es gab immer noch wenig Anzeichen für ein reales Wachstum. Verzweifelt kündigte die BOJ im Januar 2016 Negativzinsen an.

Negative Auswirkungen von Schulden, QE und QQE

Japans enorme Staatsverschuldung ist ein Schwachpunkt für Investoren. In seinem Bericht aus dem Jahr 2015 argumentierte der Hedgefonds-Manager Ray Dalio, dass Japans reale Schuldenlast, einschließlich privater Schulden, im Verhältnis zum BIP bei etwa 449 % liege und damit auf Platz 19 der 20 von ihm gemessenen Länder liege. Riesige Schuldendienstkosten reduzieren direkt das Spar- oder Investitionspotenzial und schränken das zukünftige Wirtschaftswachstum und die aktuellen Renditen ein.

Die Geldpolitik der BOJ schadet den inländischen Vermögensrenditen, indem sie die lokalen Zinsen unterdrückt. Sie schaden auch den Vermögenserträgen im Ausland, da japanische Finanzinstitute für Währungsabsicherungen mehr auszahlen müssen, als sie mit ausländischen Vermögenswerten wie Staatsanleihen verdienen. Ein Bericht des japanischen Marktanalysten Shannon McConaghy vom April 2016 berichtete, dass eine „japanische Bank, die 5-jährige US-Staatsanleihen mit perfekt abgesichertem Währungs- und Durationsrisiko kauft, 0,9% pro Jahr (verlieren) würde.“

Zinsmanipulationen und ein wachsendes riesiges Haushaltsdefizit haben Japans Wirtschaft seit fast 30 Jahren nicht mehr geholfen. Die Wirksamkeit der verwendeten keynesianischen Heilmittel sollte schließlich in Frage gestellt werden; ansonsten scheinen die Vereinigten Staaten und Europa dazu verdammt, in die Fußstapfen Japans zu treten.