Reduzieren Sie Ihr Risiko mit ICAPM

Das Capital Asset Pricing Model (CAPM)  und seine Beta-Berechnung werden seit langem verwendet, um die erwarteten Renditen von Vermögenswerten und das von aktiven Managern generierte „ Alpha “ zu bestimmen. Diese Berechnung kann jedoch irreführend sein – aktive Manager, die positive Alpha-Strategien anpreisen, gehen möglicherweise übermäßige Risiken ein, die in ihrer Analyse und Zuweisung von Renditen nicht berücksichtigt werden. Anleger sollten das intertemporale Capital Asset Pricing Model (ICAPM) und seine Erweiterung der Theorie der effizienten Märkte verstehen, um Überraschungen durch Risiken zu vermeiden, von denen sie nicht einmal wussten, dass sie sie eingehen. (Siehe auch: 

Das CAPM erklärt die Rückgabe nicht

Das CAPM ist ein weithin bekanntes Modell der Vermögensbewertung, das impliziert, dass neben dem Zeitwert des Geldes (der durch den risikofreien Zinssatz erfasst wird ) der einzige Faktor, der die Berechnung der erwarteten Rendite eines Vermögenswerts beeinflussen sollte, darin besteht, dass der Bewegung mit dem Markt (dh sein systematisches Risiko ). Durch Ausführen einer einfachen linearen Regression mit historischen Marktrenditen als erklärende Variable und den Renditen des Vermögenswerts als abhängige Variable können Anleger leicht den Koeffizienten – oder „ Beta “ – finden, der zeigt, wie empfindlich ein Vermögenswert auf die Marktrenditen reagiert, und einen erwarteten zukünftige Rendite des Vermögenswerts unter Annahme zukünftiger Marktrenditen. Obwohl dies eine elegante Theorie ist, die die Risiko-Rendite-Abwägungsentscheidungen der Anleger vereinfachen sollte, gibt es erhebliche Hinweise darauf, dass sie einfach nicht funktioniert – dass sie die erwarteten Vermögensrenditen nicht vollständig erfasst. (Siehe auch:  Aufnahmen bei CAPM machen. )

Das CAPM basiert auf einer Reihe von vereinfachenden Annahmen, von denen einige vernünftig gemacht wurden, während andere erhebliche Abweichungen von der Realität enthalten, die zu Einschränkungen ihrer Nützlichkeit führen. Während die Annahmen in der wissenschaftlichen Literatur zur Theorie stets definiert wurden, wurde das volle Ausmaß der sich aus diesen Annahmen ergebenden Auswirkungen noch viele Jahre nach Einführung des CAPM nicht verstanden. In den 1980er und frühen 1990er Jahren deckten die Forschungen dann Anomalien der Theorie auf: Durch die Analyse historischer Daten zu Aktienrenditen fanden die Forscher heraus, dass Small-Cap Aktien tendenziellstatistisch signifikantbesser abschneiden als Large-Cap Aktien,selbst wenn man Unterschiede im Beta berücksichtigt. Später wurde dieselbe Art von Anomalie anhand anderer Faktoren festgestellt, beispielsweiseschienen Value-Aktien die Wachstumswerte zu übertreffen. Um diese Effekte zu erklären, griffen die Forscher auf eine Theorie zurück, die Robert Merton in seinem 1973 erschienenen Artikel „An Intertemporal Capital Asset Pricing Model“ entwickelt hatte.

Das ICAPM fügt realistischere Annahmen hinzu

Das ICAPM enthält viele der gleichen Annahmen wie das CAPM, berücksichtigt jedoch, dass Anleger möglicherweise Portfolios aufbauen möchten, die dazu beitragen, Unsicherheiten dynamischer abzusichern. Während die anderen in das ICAPM eingebetteten Annahmen (wie vollständige Übereinstimmung zwischen den Anlegern und eine multivariate normale Vermögensrenditeverteilung) weiterhin auf ihre Gültigkeit geprüft werden sollten, trägt diese Erweiterung der Theorie wesentlich zur Modellierung eines realistischeren Anlegerverhaltens bei und ermöglicht mehr Flexibilität, was Effizienz auf Märkten ausmacht.

Das Wort „intertemporaler“ im Namen bezieht sich die Theorie auf die Tatsache, dass im Gegensatz zu dem CAPM, die nur über die Minimierung Pflege Anleger nehmen an Varianz der Renditen, die ICAPM Investoren übernimmt über ihre Konsum- und Investitionsmöglichkeiten im Laufe der Zeit kümmern. Mit anderen Worten, das ICAPM erkennt an, dass Anleger ihre Portfolios verwenden können, um unter anderem Unsicherheiten in Bezug auf zukünftige Preise von Waren und Dienstleistungen, zukünftig erwartete Vermögensrenditen und zukünftige Beschäftigungsmöglichkeiten abzusichern.

Da diese Unsicherheiten nicht in das Beta des CAPM einbezogen werden, wird die Korrelation von Vermögenswerten mit diesen Risiken nicht erfasst. Somit ist das Beta ein unvollständiges Maß für die Risiken, die den Anlegern wichtig sind, und ermöglicht es den Anlegern daher nicht, Diskontsätze und letztendlich faire Preise für Wertpapiere genau zu bestimmen. Im Gegensatz zu dem im CAPM enthaltenen Einzelfaktor (Beta) ist das ICAPM ein Multifaktormodell für die Preisgestaltung von Vermögenswerten, mit dem zusätzliche Risikofaktoren in die Gleichung einbezogen werden können.

Das Problem der Definition von Risikofaktoren

Während das ICAPM einen klaren Grund angibt, warum das CAPM die Anlagenrenditen nicht vollständig erklärt, kann es leider kaum genau definieren, was in die Berechnung der Vermögenspreise einfließen soll. Die Theorie hinter dem CAPM weist eindeutig darauf hin, dass die Mitbewegung mit dem Markt das bestimmende Element des Risikos ist, auf das Anleger achten sollten. Aber das ICAPM hat wenig zu Einzelheiten zu sagen, nur dass Anleger sich möglicherweise um zusätzliche Faktoren kümmern, die beeinflussen, wie viel sie bereit sind, für Vermögenswerte zu zahlen. Was diese spezifischen zusätzlichen Faktoren sind, wie viele es sind und wie stark sie die Preise beeinflussen, ist nicht definiert. Diese offene Funktion des ICAPM hat zu weiterer Forschung von Akademikern und Fachleuten geführt, die versuchten, Faktoren durch die Analyse historischer Preisdaten zu finden.

Risikofaktoren werden nicht direkt in Vermögenspreisen beobachtet, daher müssen Forscher Proxys für zugrunde liegende Phänomene verwenden. Einige Forscher und Investoren behaupten jedoch, dass die Ergebnisse der Risikofaktoren möglicherweise nichts anderes als Data-Mining sind. Anstatt einen zugrunde liegenden Risikofaktor zu erklären, sind die übergroßen historischen Renditen bestimmter Arten von Vermögenswerten einfach nur Zufallszahlen in den Daten – schließlich werden Sie, wenn Sie genügend Daten analysieren, einige Ergebnisse finden, die die Tests auf statistische Signifikanz überstehen, selbst wenn die Die Ergebnisse sind nicht repräsentativ für die wahren zugrunde liegenden wirtschaftlichen Ursachen.

Daher neigen Forscher (insbesondere Akademiker) dazu, ihre Schlussfolgerungen ständig anhand von Daten außerhalb der Stichprobe zu überprüfen. Mehrere Ergebnisse wurden gründlich überprüft und die beiden bekanntesten (Größen- und Werteffekte) sind im Drei-Faktoren-Modell von Fama-Französisch enthalten(der dritte Faktor erfasst die Marktgleichheit – identisch mit der des CAPM). Eugene Fama und Kenneth French haben wirtschaftliche Gründe für zugrunde liegende Risikofaktoren untersucht und darauf hingewiesen, dass Small-Cap- und Value-Aktien tendenziell niedrigere Gewinne und eine größere Anfälligkeit für finanzielle Notlagen aufweisen als Large-Cap- und Growth-Aktien (über dem, was in höheren Beta allein). In Kombination mit einer gründlichen Untersuchung dieser Auswirkungen auf die historischen Anlagerenditen behaupten sie, dass ihr Drei-Faktoren-Modell dem einfachen CAPM-Modell überlegen ist, da es zusätzliche Risiken erfasst, die den Anlegern wichtig sind.

Das ICAPM und effiziente Märkte

Die Suche nach Faktoren, die die Rendite von Vermögenswerten beeinflussen, ist ein großes Geschäft. Hedgefonds und andere Anlageverwalter suchen ständig nach Möglichkeiten, den Markt zu übertreffen, und stellen fest, dass bestimmte Wertpapiere andere übertreffen (Small Cap vs. Large Cap, Value vs. Growth usw.), was bedeutet, dass diese Manager Portfolios mit höheren erwarteten Renditen aufbauen können. Da zum Beispiel Untersuchungen auftauchten, die zeigten, dass Small-Cap-Aktien selbst nach Anpassung um das Beta-Risiko besser abschneiden als Large-Caps, haben viele Small-Cap-Fonds eröffnet, da Anleger versuchen, von überdurchschnittlichen risikoadjustierten Renditen zu profitieren. Aber das ICAPM und die daraus gezogenen Schlussfolgerungen setzen effiziente Märkte voraus. Wenn die ICAPM-Theorie richtig ist, sind die übergroßen Renditen von Small-Cap-Aktien nicht so gut, wie sie zunächst erscheinen. Tatsächlich sind die Renditen höher, weil Anleger höhere Renditen verlangen, um einen zugrunde liegenden Risikofaktor zu kompensieren, der bei Small Caps zu finden ist;höhere Renditen kompensieren ein höheres Risiko als das, das in den Betas dieser Aktien enthalten ist. Mit anderen Worten, es gibt kein kostenloses Mittagessen.

Viele aktive Anleger beklagen die Theorie der effizienten Märkte – teilweise aufgrund der zugrunde liegenden Annahmen, die sie für unrealistisch halten, und teilweise aufgrund ihrer unbequemen Schlussfolgerung, dass aktive Anleger passives Management nicht übertreffen können – aber einzelne Anleger können sich beim Aufbau ihrer eigenen Portfolios von der ICAPM-Theorie inspirieren lassen.

Die Quintessenz

Die Theorie legt nahe, dass Anleger Alpha, das durch verschiedene systematische Methoden generiert wird, skeptisch gegenüberstehen sollten, da diese Methoden möglicherweise einfach zugrunde liegende Risikofaktoren erfassen, die berechtigte Gründe für höhere Renditen darstellen. Small-Cap-Fonds, Value-Fonds und andere, die Überrenditen anpreisen, können in der Tat zusätzliche Risiken beinhalten, die Anleger berücksichtigen sollten. (Siehe auch: Die Effiziente-Markt-Hypothese durcharbeiten. )