Das Fed-Modell auflösen

Das Fed – Modell entstand zu Beginn des 21. Jahrhunderts als Aktienbewertungsmethodik, die von Wall Street Gurus und der Finanzpresse. Das Fed – Modell vergleicht Lager Ausbeute an Bindungsausbeute. Befürworter nennen fast immer die folgenden drei Attribute als Gründe für seine Popularität:

• Es ist einfach.
• Es wird durch empirische Beweise gestützt.
• Es wird von der Finanztheorie gestützt.

Dieser Artikel untersucht die grundlegenden Konzepte hinter dem Fed-Modell: Wie es funktioniert und wie es entwickelt wurde, und der Artikel wird auch die Herausforderungen für seinen Erfolg und seine theoretische Solidität skizzieren.

Was ist das Fed-Modell?

Das Fed-Modell ist eine Bewertungsmethode, die einen Zusammenhang zwischen der Forward- Gewinnrendite des Aktienmarkts (in der Regel der S & P 500-Index ) und der Rendite 10-jähriger Staatsanleihen bis zur Fälligkeit (YTM) erkennt.

Die Rendite einer Aktie ist das erwartete Ergebnis der nächsten 12 Monate geteilt durch den aktuellen Aktienkurs und wird in diesem Artikel als (E 1 / P S ) symbolisiert. Diese Gleichung ist die Umkehrung des bekannten Forward-P / E Verhältnisses, zeigt jedoch, wenn sie in derselben Renditeform dargestellt wird, Kapitalrendite.

Einige Befürworter des Fed-Modells glauben, dass die Renditebeziehung im Laufe der Zeit variiert, und verwenden daher einen Durchschnitt des Renditevergleichs jeder Periode. Die populärere Methode ist, wenn die Beziehung auf den bestimmten Wert von Null festgelegt ist. Diese Technik wird als strenge Form des Fed-Modells bezeichnet, da sie impliziert, dass die Beziehung streng gleich ist.

In der strengen Form ist die Beziehung so, dass die Forward-Aktienrendite der Anleiherendite entspricht:

Daraus lassen sich zwei Schlussfolgerungen ziehen:

Die Differenz in der Forward Stock Yield beträgt 0.

E.1P. S.- -Y. B.=0\ frac {E_1} {P_S} – Y_B = 0P. S..

Alternativ beträgt das Verhältnis der Forward Stock Yield geteilt durch die Bond Yield 1:

Die Prämisse hinter dem Modell ist, dass Anleihen und Aktien konkurrierende Anlageprodukte sind. Ein Anleger trifft ständig Entscheidungen zwischen Anlageprodukten, da sich die relativen Preise zwischen diesen Produkten auf dem Markt ändern.

Ursprünge

Der Name Fed Model wurde Ende der 90er Jahre von Wall Street-Profis hergestellt, aber dieses System wird vom Federal Reserve Board nicht offiziell gebilligt. Am 22. Juli 1997 führte der Humphrey-Hawkins-Bericht der Fed ein Diagramm der engen Beziehung zwischen den langfristigen Renditen für Staatsanleihen und der Forward-Gewinnrendite des S & P 500 von 1982 bis 1997 ein.

Eigenkapitalbewertung und langfristiger Zinssatz

Kurz danach, 1997 und 1999, veröffentlichte Edward Yardeni, damals bei der Deutschen Morgan Grenfell, mehrere Research-Berichte, in denen diese Beziehung zwischen Anleiherendite und Aktienrendite weiter analysiert wurde. Er nannte die Beziehung das Aktienbewertungsmodell der Fed, und der Name blieb erhalten.

Die ursprüngliche Verwendung dieser Art von Analyse ist nicht bekannt, aber ein Vergleich von Anleiherendite und Aktienrendite wurde in der Praxis verwendet, lange bevor die Fed dies herausfand und Yardini mit der Vermarktung der Idee begann. Beispielsweise veröffentlicht I / B / E / S seit Mitte der 1980er Jahre die Forward-Earnings-Rendite des S & P 500 gegenüber dem 10-jährigen Treasury. In Anbetracht seiner Einfachheit wurde diese Art der Analyse wahrscheinlich auch einige Zeit zuvor verwendet. Robert Weigand und Robert Irons kommentierten in ihrem Papier vom März 2005 mit dem Titel “ Das Markt-KGV: Aktienrenditen, Gewinne und mittlere Umkehrung „, dass empirische Beweise darauf hindeuten, dass Anleger das Fed-Modell in den 1960er Jahren verwendeten, kurz nachdem Myron Gordon das beschrieben hatte Dividendenrabattmodell in der wegweisenden Veröffentlichung „Dividenden, Gewinne und Aktienkurse“ von 1959.

Verwenden des Modells

Das Fed-Modell bewertet, ob der Preis, der für die riskanteren Cashflows aus Aktien gezahlt wird, angemessen ist, indem die erwarteten Renditemaßnahmen für jeden Vermögenswert verglichen werden: YTM für Anleihen und E 1 / P S für Aktien.

Diese Analyse wird normalerweise durchgeführt, indem der Unterschied zwischen den beiden erwarteten Renditen untersucht wird. Der Wert des Spread zwischen (E 1 / P S ) – Y B gibt das Ausmaß der Fehlbewertung zwischen den beiden Vermögenswerten an. Im Allgemeinen sind die Aktien im Vergleich zu Anleihen umso billiger, je größer der Spread ist und umgekehrt. Diese Bewertung legt nahe, dass eine sinkende Anleiherendite eine sinkende Gewinnrendite diktiert, was letztendlich zu höheren Aktienkursen führen wird. Das heißt, P S sollte für jedes gegebene E 1 steigen, wenn die Anleiherenditen unter der Aktienrendite liegen.

Manchmal behaupten Finanzmarktexperten nachlässig (oder ignorant), dass Aktien nach dem Fed-Modell (oder den Zinssätzen) unterbewertet sind. Obwohl dies eine wahre Aussage ist, ist sie nachlässig, da dies impliziert, dass die Aktienkurse steigen werden. Die richtige Interpretation eines Vergleichs zwischen der Aktienrendite und der Anleiherendite ist nicht, dass Aktien billig oder teuer sind, sondern dass Aktien im Verhältnis zu Anleihen billig oder teuer sind. Es kann sein, dass Aktien teuer und preislich sind, um Renditen zu erzielen, die unter ihren durchschnittlichen langfristigen Renditen liegen, aber Anleihen sind noch teurer und preislich, um Renditen zu erzielen, die weit unter ihren durchschnittlichen langfristigen Renditen liegen.

Es könnte möglich sein, dass Aktien nach dem Fed-Modell kontinuierlich unterbewertet werden, während die Aktienkurse von ihrem aktuellen Niveau fallen.

Beobachtungsherausforderungen

Die Opposition gegen das Fed-Modell beruhte sowohl auf empirischen, beobachtenden als auch auf theoretischen Mängeln. Obwohl die Renditen von Aktien und langfristigen Anleihen ab den 1960er Jahren korreliert zu sein scheinen, scheinen sie zunächst weit davon entfernt zu sein, vor den 1960er Jahren korreliert zu sein.

Es kann auch statistische Probleme bei der Berechnung des Fed-Modells geben. Ursprünglich wurde eine statistische Analyse unter Verwendung einer gewöhnlichen Regression der kleinsten Quadrate durchgeführt, aber die Anleihe- und Aktienrenditen scheinen zusammen integriert zu sein, was eine andere Methode der statistischen Analyse erfordern würde. Javier Estrada schrieb 2006 einen Artikel mit dem Titel „Das Fed-Modell: Das Böse, das Schlimmste und das Hässliche“, in dem er die empirischen Beweise unter Verwendung der geeigneteren Methode der Ko-Integration untersuchte. Seine Schlussfolgerungen deuten darauf hin, dass das Fed-Modell möglicherweise nicht so gut ist wie ursprünglich angenommen.

Theoretische Herausforderungen

Gegner des Fed-Modells stellen auch seine theoretische Solidität vor interessante und berechtigte Herausforderungen. Beim Vergleich von Aktienrenditen und Anleiherenditen treten Bedenken auf, da Y B die interne Rendite (IRR)  einer Anleihe ist und die erwartete Rendite von Anleihen genau wiedergibt. Denken Sie daran, dass der IRR davon ausgeht, dass alle über die Laufzeit der Anleihe gezahlten Kupons zu Y B reinvestiert werden, während E 1 / P S nicht unbedingt der IRR einer Aktie ist und nicht immer die erwartete Rendite auf Aktien darstellt.

Darüber hinaus ist E 1 / P S eine reale ( inflationsbereinigte ) erwartete Rendite, während Y B eine nominale (nicht angepasste ) Rendite ist. Dieser Unterschied führt zu einer Aufschlüsselung des Vergleichs der erwarteten Rendite.

Die Gegner argumentieren, dass die Inflation die Aktien nicht in der gleichen Weise beeinflusst wie die Anleihen. Es wird normalerweise angenommen, dass die Inflation über die Gewinne an die Aktionäre übergeht, aber die Kupons an die Anleihegläubiger sind fest. Wenn also die Anleiherendite aufgrund der Inflation steigt, wird P S nicht beeinflusst, da die Gewinne um einen Betrag steigen, der diesen Anstieg des Abzinsungssatzes ausgleicht. Kurz gesagt, E 1 / P S ist eine reale erwartete Rendite und Y B ist eine nominale erwartete Rendite. In Zeiten hoher Inflation wird das Fed-Modell daher fälschlicherweise für eine hohe Aktienrendite argumentieren und die Aktienkurse drücken, und in Zeiten niedriger Inflation wird es fälschlicherweise für niedrige Aktienrenditen argumentieren und die Aktienkurse erhöhen.

Der obige Umstand wird als Illusion der Inflation bezeichnet, die Franco Modigliani und Richard A. Cohn 1979 in ihrer Veröffentlichung „Inflation, rationale Bewertung und der Markt“ vorstellten. Leider ist die Inflationsillusion nicht so einfach zu demonstrieren, wie es scheint, wenn es um Unternehmensgewinne geht. Einige Studien haben gezeigt, dass ein Großteil der Inflation auf die Gewinne übergeht, während andere das Gegenteil gezeigt haben.

Das Fazit

Das Fed-Modell kann ein wirksames Anlageinstrument sein oder auch nicht. Eines ist jedoch sicher: Wenn ein Anleger Aktien als reale Vermögenswerte betrachtet, die die Inflation in die Gewinne umwandeln, kann er sein Kapital nicht logisch nach dem Fed-Modell anlegen.