Buffetts Wette mit den Hedgefonds: Und der Gewinner ist …
Im Jahr 2008 forderte Warren Buffett die Hedgefonds Industrie heraus, die seiner Meinung nach exorbitante Gebühren verlangte, die die Performance der Fonds nicht rechtfertigen konnte. Protégé Partners LLC nahm an und die beiden Parteien platzierten eine Millionenwette.
Buffett hat die Wette gewonnen, schrieb Ted Seides im Mai in einem Bloomberg-Oped. Der Protégé-Mitbegründer, der 2015 aus dem Fonds ausgeschieden war, gab sich vor dem geplanten Abschluss des Wettbewerbs am 31. Dezember 2017 geschlagen und schrieb: „In jeder Hinsicht ist das Spiel vorbei. Ich habe verloren.“
Buffetts letztendlich erfolgreiche Behauptung war, dass ein S&P 500- Indexfonds, einschließlich Gebühren, Kosten und Ausgaben, ein handverlesenes Portfolio von Hedgefonds über 10 Jahre hinweg übertreffen würde. Die Wette stellt zwei grundlegende Anlagephilosophien gegeneinander: passives und aktives Investieren.
Eine wilde Fahrt
Buffett mag selbst der Inbegriff des aktiven Investors sein, ist aber eindeutig der Meinung, dass niemand anderes es versuchen sollte. Dies sagte er in seinem jüngsten Brief an die Aktionäre von Berkshire Hathaway Inc. ( BRK. A, BRK. B ) vom 225. Februar 2017. Buffett prahlte damit, dass es „keinen Zweifel“ gebe, wer am Ende des Wettbewerbs als Sieger hervorgehen würde. (Siehe auch, Der Fluch von „Next Warren Buffett“ ist real. )
Sein Sieg schien nicht immer so sicher. Nicht lange nach Beginn der Wette am 1. Januar 2008 sackte der Markt ab und die Hedgefonds konnten ihre Stärke unter Beweis stellen: Hedging. Buffetts Indexfonds verlor 37,0 % seines Wertes, verglichen mit 23,9 % der Hedgefonds. Buffett schlug Protégé dann jedes Jahr von 2009 bis 2014, aber es dauerte vier Jahre, um die Hedgefonds in Bezug auf die kumulierte Rendite zu überholen. (Siehe auch Hedgefonds-Gebühren: Exotische Ausgaben. )
Im Jahr 2015 blieb Buffett zum ersten Mal seit 2008 hinter seinem Hedgefonds-Rivalen zurück und gewann 1,4% gegenüber 1,7% von Protégé. Aber 2016 stieg Buffett um 11,9% auf 0,9% von Protégé. Ein weiterer Abschwung hätte möglicherweise den Vorteil an Protégé zurückgeben können, aber das geschah nicht. Ende 2016 hatte Buffetts Indexfondswette 7,1 % pro Jahr oder insgesamt 854.000 US-Dollar zugelegt, verglichen mit 2,2 % pro Jahr für Protégés Tipps – insgesamt nur 220.000 US-Dollar.
In seinem Aktionärsbrief sagte Buffett, er glaube, dass die an der Wette beteiligten Hedgefonds-Manager „ehrliche und intelligente Leute“ seien, fügte jedoch hinzu, „die Ergebnisse für ihre Anleger waren düster – wirklich düster“. Und er stellte fest, dass die von Hedgefonds allgemein angewandte Gebührenstruktur von zweiundzwanzig (2% Verwaltungsgebühr plus 20% des Gewinns) bedeutet, dass Manager „mit einer Entschädigung überschüttet“ wurden, obwohl sie im Gegenzug oft genug nur „esoterisches Kauderwelsch“ lieferten.
Am Ende räumte Seides die Stärke von Buffetts Argument ein: „Er hat Recht, dass Hedgefonds-Gebühren hoch sind, und seine Argumentation ist überzeugend. Gebühren spielen beim Investieren eine Rolle, daran besteht kein Zweifel.“ Der von Buffett gewählte Indexfonds (Details siehe unten) berechnet laut Morningstar eine Kostenquote von nur 0,04 %.
In seinem Brief schätzte Buffett, dass die Finanz-„Eliten“ in den letzten zehn Jahren 100 Milliarden US-Dollar oder mehr verschwendet hatten, indem sie sich weigerten, sich mit kostengünstigen Indexfonds zufrieden zu geben, wies jedoch darauf hin, dass der Schaden nicht auf 1 % beschränkt war: staatliche Rente Pläne mit Hedgefonds investiert haben, und „die daraus resultierenden Vermögensengpässe werden jahrzehntelang von den lokalen Steuerzahlern ausgeglichen werden müssen“.
Buffet brachte auch dem Erfinder des Indexfonds, dem Gründer der Vanguard Group Inc., Jack Bogle, die Idee, eine Statue zu errichten .
Alles über die Gebühren?
Seides wehrte sich gegen einen Teil des passiven Triumphalismus des Berkshire-CEOs. „Gebühren werden immer wichtig sein“, schrieb er, „aber das Marktrisiko ist manchmal wichtiger.“ Der Anstieg des S&P 500 nach der Finanzkrise widersprach vernünftigen Erwartungen, argumentiert Seides, und „meine Vermutung ist, dass eine Verdoppelung einer Wette mit Warren Buffett für die nächsten 10 Jahre überdurchschnittliche Gewinnchancen bieten würde.“
Er bezweifelt auch, dass die Gebühren ausschlaggebend waren, und weist darauf hin, dass sich der MSCI All Country World Index fast genau im Einklang mit den Hedgefonds in der Wette entwickelt hat. „Es war die globale Diversifikation, die den Hedgefonds-Erträgen mehr schadete als die Gebühren“, schließt Seides.
Die Wettbedingungen lassen unvergleichliche Vehikel gegeneinander antreten – Äpfel und Orangen, oder wie Seides es ausdrückte, die Chicago Bulls und die Chicago Bears: „Hedge Funds und der S&P 500 spielen unterschiedliche Sportarten.“ Andererseits nahm Seides die Wette auf diese Basketball-v.-Fußball-Bedingungen an, und er erkennt, dass Buffett die Nase vorn hatte: „Vergiss die Bullen und Bären; Warren hat den World Series Champion Chicago Cubs ausgewählt!“
Was genau ist die Wette?
Ein paar Details zu Buffetts und Protégés Wette. Das Geld, das Buffett niedergelegt hat, ist sein eigenes, nicht das von Berkshire oder seinen Aktionären. Sein gewähltes Vehikel ist der S&P 500 Admiral Fund (VFIAX) von Vanguard. Protégé’s ist die durchschnittliche Rendite von fünf Dachfonds, was bedeutet, dass die Dachfondsmanager, die die besten Hedgefonds selbst auswählen, einen Abstrich machen. Diese Dachfonds wurden gemäß den SEC Regeln zum Marketing von Hedgefonds nicht veröffentlicht.
Die Million Dollar gehen an Girls Incorporated von Omaha, da Buffett gewonnen hat. Ein Sieg für Protégé hätte dazu geführt, dass Friends of Absolute Return for Kids den Pot gewonnen hätte. Seltsamerweise hat das Preisgeld – das in den langweiligsten und sichersten verfügbaren Instrumenten versteckt ist – bei weitem die beste Rendite erzielt. Die Seiten legten zunächst 640.000 US-Dollar (gleichmäßig aufgeteilt) in Nullkupon-Staatsanleihen an, die so strukturiert waren, dass sie über 10 Jahre auf 1 Million US-Dollar steigen. Aber die Finanzkrise führte zu einem Rückgang der Zinsen und ließ die Anleihen im Jahr 2012 auf fast 1 Million US-Dollar steigen.
Im gegenseitigen Einvernehmen verkauften die Wettenden die Anleihen und kauften (aktiv verwaltete) Berkshire B-Aktien, die Mitte Februar 2015 1,4 Millionen US-Dollar wert waren. Diese 119 % Rendite blies sowohl den Vanguard-Fonds als auch den Dachfonds von Protégé aus dem Wasser ;; die Aktie erzielte von Ende Februar 2015 bis 8. September 2017 eine zusätzliche Rendite von 19,1 %. Wenn der Aktienkurs gefallen wäre, wurde der siegreichen Wohltätigkeitsorganisation ohnehin 1 Million US-Dollar garantiert; Da der Topf größer als der ursprünglich vereinbarte Betrag blieb, erhält die Wohltätigkeitsorganisation den Überschuss.
Das Geld wurde von der Long Now Foundation in San Francisco gehalten, einer gemeinnützigen Organisation, die Parteien von Langzeitwetten zur Rechenschaft zieht. Um ein Gefühl dafür zu geben, wie langfristig sie denken möchten, listet die Website die Dauer der Wette als: „10 Jahre (02008-02017)“ auf. Die Seite hat den Sieg noch nicht der einen oder anderen Partei zugeschrieben, ungeachtet von Seides‘ Niederlage.
Die Schildkröte und der Hase
Für Normalsterbliche mag dies wie eine Wette zwischen einer Handvoll Meister des Universums und der drittreichsten Person der Welt, dem Orakel von Omaha, aussehen. Aber Buffett hat charakteristischerweise eine bescheidenere Metapher für die Wette gefunden: Aesops Schildkröte und Hase. Während die Hedgefonds und Dachfonds – die Hasen – zwischen exotischen Anlageklassen und ausgeklügelten Derivaten pendeln und für ihre Mühen hohe Gebühren verlangen, sorgen sich passive Indexinvestoren – die Schildkröten – um andere Dinge, während sich der Markt – abgesehen von erheblichen kurzfristigen Turbulenzen – um andere Dinge kümmert, gewinnt allmählich an Wert.
Protégé sieht die Dinge anders und schreibt vor Beginn der Wette: „Hedgefonds wollen den Markt nicht schlagen. Vielmehr versuchen sie, unabhängig vom Marktumfeld im Laufe der Zeit positive Renditen zu erwirtschaften. Sie denken ganz anders als traditionelle ‚Relative-Rendite‘ ‚ Investoren, deren primäres Ziel es ist, den Markt zu schlagen, auch wenn dies nur bedeutet, weniger zu verlieren als der Markt, wenn er fällt“ (nach diesen Maßstäben hat Protégé genau das geliefert, was es versprochen hat). Protégé argumentiert, dass „es eine große Kluft zwischen den Renditen der besten Hedgefonds und der durchschnittlichen gibt“, was die Gebühren im Zentrum der Argumentation rechtfertigt. (Siehe auch Die multiplen Strategien von Hedgefonds.)
Die Quintessenz
Jeder und seine Mutter haben eine Meinung über gebührenarme, passive Indexanlagen im Vergleich zu aktiv verwalteten Anlagen. Der Buffett-Protégé-Wettbewerb liefert Argumente für beide Seiten. Während Buffett gemäß den Wettbedingungen gewann, zeigte die Hedgefonds-Seite nach dem Crash von 2008 die Vorzüge einiger zusätzlicher Optimierungen und Beschneidungen, die sie bis 2012 vor Buffetts Vanguard-Fonds brachten. Und Protégé schlug den Markt in der Vorheriger Zyklus: Ihr Flaggschiff-Fonds erzielte von 2002 bis 2007 95 % nach Abzug von Gebühren, gegenüber 64 % für den S&P 500. Wenn der Zeitraum von Anfang 2008 bis 2017 eine zweite Ohnmacht erlebt hätte, könnte der Mitbegründer von Protégé schreiben freche Siegeserklärungen eher whatboutistische Kommentare. Während diese Schlacht gewonnen ist, wird der Aktiv-Passiv-Krieg weiter wüten. (Siehe auch Die ETF-Wirtschaft: Überbezahlte Führungskräfte und „Absurde Bewertungen“. )