Analyse des Zusammenbruchs des Bear Stearns Hedge Fund
Der schlagzeilenträchtige Zusammenbruch zweier Hedgefonds von Bear Stearns im Juli 2007 bietet einen Einblick in die Welt der Hedgefonds-Strategien und der damit verbundenen Risiken. Hier untersuchen wir die Funktionsweise von Hedgefonds und untersuchen die riskanten Strategien, die sie anwenden, um ihre hohen Renditen zu erzielen. Dann wenden wir dieses Wissen an, um zu sehen, was die Implosion zweier bekannter Hedgefonds von Bear Stearns verursacht hat – des Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund und des Bear Stearns High-Grade Structured Credit Enhanced Leveraged Fund.
Die zentralen Thesen
- Der Zusammenbruch zweier Hedgefonds von Bear Stearns im Jahr 2007 zeigt das Risiko einer Anlage in Hedgefonds unter Verwendung von Leveraged-Credit-Strategien unter Verwendung von CDOs und CDSs.
- Diese Strategie funktioniert gut, wenn die Kreditmärkte relativ stabil bleiben oder sich im Einklang mit historisch basierten Erwartungen verhalten; Die Immobilienkrise führte jedoch dazu, dass sich der Markt für hypothekarisch besicherte Subprime-Wertpapiere (MBS) deutlich außerhalb der Erwartungen der Portfoliomanager entwickelte.
- Die drei großen Fehler der Hedgefonds-Manager von Bear Stearns bestanden darin, dass sie nicht genau vorhersagen konnten, wie sich der Markt für Subprime-Anleihen unter extremen Umständen verhalten würde, dass sie über ausreichend Liquidität zur Deckung der Schulden verfügen und die Fonds zu stark verschulden.
Ein Blick hinter die Hecke
Zunächst kann der Begriff „Hedgefonds“ etwas verwirrend sein. Hedging bedeutet in der Regel, eine Investition zu tätigen, um das Risiko gezielt zu reduzieren. Es wird allgemein als konservativer, defensiver Schritt angesehen. Das ist verwirrend, denn Hedgefonds sind meist alles andere als konservativ. Sie sind dafür bekannt, komplexe, aggressive und riskante Strategien anzuwenden, um ihren wohlhabenden Geldgebern große Renditen zu erwirtschaften.
Tatsächlich sind Hedgefonds-Strategien vielfältig und es gibt keine einzige Beschreibung, die dieses Anlageuniversum genau abdeckt. Die einzige Gemeinsamkeit unter Hedgefonds besteht darin, wie Manager entschädigt werden, was in der Regel eine Verwaltungsgebühr von 1-2% des Vermögens und eine Anreizgebühr von 20% aller Gewinne umfasst. Dies steht in krassem Gegensatz zu traditionellen Anlageverwaltern, die keinen Gewinn erzielen.
Wie Sie sich vorstellen können, fördern diese Vergütungsstrukturen ein gieriges, risikofreudiges Verhalten, das normalerweise mit Hebelwirkung verbunden ist, um ausreichende Renditen zu erzielen, um die enormen Management- und Anreizgebühren zu rechtfertigen. Beide in Schwierigkeiten geratenen Fonds von Bear Stearns fielen gut in diese Verallgemeinerung. Wie wir sehen werden, war es in der Tat die Hebelwirkung, die in erster Linie zu ihrem Scheitern führte.
Investitionsstruktur
Die Strategie der Bear Stearns-Fonds war eigentlich recht einfach und würde am besten als gehebelte Kreditinvestition klassifiziert. Tatsächlich ist es formelhafter Natur und eine gängige Strategie im Hedge-Fonds-Universum:
- Schritt Nr. 1 —Kaufen Sie Collateralized Debt Obligations (CDOs), die einen Zinssatz zahlen, der über den Kreditkosten liegt. In diesem Fall wurden AAA-bewertete Tranchen von Subprime Mortgage-Backed Securities (MBS) verwendet.
- Schritt Nr. 2 – Verwenden Sie Leverage, um mehr CDOs zu kaufen, als Sie mit Eigenkapital allein bezahlen können. Da diese CDOs einen Zinssatz zahlen, der über den Kreditkosten des Hedgefonds liegt, trägt jede zusätzliche Leverage-Einheit zur erwarteten Gesamtrendite bei. Je mehr Hebel Sie also einsetzen, desto höher ist die erwartete Rendite aus dem Handel.
- Schritt Nr. 3 —Verwenden von Credit Default Swaps (CDS) als Absicherung gegen Bewegungen auf dem Kreditmarkt. Da der Einsatz von Leverage das Gesamtrisiko des Portfolios erhöht, besteht der nächste Schritt darin, eine Versicherung gegen die Bewegungen an den Kreditmärkten abzuschließen. Diese „Versicherungs“-Instrumente sollen in Zeiten profitieren, in denen Kreditsorgen zu einem Wertverlust der Anleihen führen, und einige der Risiken effektiv absichern.
- Schritt Nr. 4 – Beobachten Sie, wie das Geld hereinkommt. Wenn Sie die Kosten für den Hebel (oder die Schulden) zum Kauf der Subprime-Schulden mit AAA-Rating sowie die Kosten für die Kreditversicherung abrechnen, bleibt eine positive Rendite übrig, was im Hedge-Fonds-Jargon oft als “ positiver Carry “ bezeichnet wird.
In Fällen, in denen die Kreditmärkte (oder die Kurse der zugrunde liegenden Anleihen) relativ stabil bleiben oder sich sogar im Einklang mit historisch basierten Erwartungen verhalten, generiert diese Strategie konsistente, positive Renditen mit sehr geringer Abweichung. Aus diesem Grund werden Hedgefonds oft als “ Absolute Return „-Strategien bezeichnet.
Kann nicht alle Risiken absichern
Der Vorbehalt ist jedoch, dass es unmöglich ist, alle Risiken abzusichern, da dies die Renditen zu niedrig drücken würde. Daher besteht der Trick bei dieser Strategie darin, dass sich die Märkte wie erwartet verhalten und im Idealfall stabil bleiben oder sich verbessern.
Leider wurde der Markt alles andere als stabil, als sich die Probleme mit Subprime-Schulden zu entwirren begannen. Um die Situation von Bear Stearns zu vereinfachen, verhielt sich der Markt für hypothekenbesicherte Subprime-Wertpapiere weit außerhalb der Erwartungen der Portfoliomanager, was eine Kette von Ereignissen auslöste, die den Fonds implodierte.
Erste Ahnung von einer Krise
Anfangs hatte der Subprime-Hypothekenmarkt bis Mitte 2007 zuletzt einen deutlichen Anstieg der Ausfälle von Eigenheimbesitzern verzeichnet, was zu einem starken Rückgang der Marktwerte dieser Anleihen führte.
Leider hatten die Portfoliomanager von Bear Stearns nicht mit solchen Kursbewegungen gerechnet und verfügten daher über eine unzureichende Kreditversicherung, um diese Verluste abzusichern. Da sie ihre Positionen erheblich gehebelt hatten, begannen die Fonds große Verluste zu erleiden.
Probleme Schneeball
Die hohen Verluste beunruhigten die Gläubiger, die diese gehebelte Anlagestrategie finanzierten, da sie hypothekenbesicherte Subprime-Anleihen als Sicherheit für die Kredite genommen hatten.
Die Kreditgeber verlangten von Bear Stearns, zusätzliche Barmittel für ihre Kredite bereitzustellen, da die Sicherheiten (Subprime-Anleihen) rapide an Wert verloren. Dies entspricht einem Margin Call für einen einzelnen Anleger mit einem Maklerkonto. Da die Fonds keine Barmittel am Rande hatten, mussten sie leider Anleihen verkaufen, um Barmittel zu generieren, was im Wesentlichen der Anfang vom Ende war.
Untergang der Fonds
Letztendlich wurde in der Hedgefonds-Community bekannt, dass Bear Stearns in Schwierigkeiten steckte, und konkurrierende Fonds versuchten, die Preise von Subprime-Anleihen zu senken, um Bear Stearns‘ Hand zu erzwingen.
Einfach ausgedrückt, als die Kurse der Anleihen fielen, erlitt der Fonds Verluste, die dazu führten, dass er mehr Anleihen verkaufte, was die Kurse der Anleihen senkte, was dazu führte, dass sie mehr Anleihen verkauften – es dauerte nicht lange, bis die Fonds ein vollständiger Kapitalverlust.
Bear Stearns Kollaps-Zeitachse
Anfang 2007 wurden die Auswirkungen von Subprime-Krediten sichtbar, als Subprime-Kreditgeber und Bauherren unter Zahlungsausfällen und einem stark schwächer werdenden Wohnungsmarkt litten.
- Juni 2007 – Inmitten von Verlusten in seinem Portfolio erhält der Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund von Bear Stearns einen Köder in Höhe von 1,6 Milliarden US-Dollar, der ihm helfen würde, Nachschussforderungen während der Liquidation seiner Positionen zu erfüllen.
- 17. Juli 2007 – In einem Schreiben an die Anleger berichtete Bear Stearns Asset Management, dass sein Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund mehr als 90 % seines Wertes verloren hatte, während der Bear Stearns High-Grade Structured Credit Enhanced Leveraged Fund verlor praktisch sein gesamtes Anlegerkapital. Der größere Structured Credit Fund verfügte über rund 1 Milliarde Dollar, während der Enhanced Leveraged Fund, der weniger als ein Jahr alt war, über fast 600 Millionen Dollar Anlegerkapital verfügte.
- 31. Juli 2007 – Die beiden Fonds meldeten Insolvenz nach Chapter 15 an. Bear Stearns wickelte die Fonds effektiv ab und liquidierte alle seine Bestände – Es wurden mehrere Aktionärsklagen eingereicht, weil Bear Stearns die Anleger über den Umfang seiner riskanten Bestände irreführte
- 16. März 2008 – JPMorgan Chase (JPM) gab bekannt, dass es Bear Stearns in einer Stock-for-Börse-Börse erwerben wird, die den Hedgefonds mit 2 USD pro Aktie bewertet.
Die gemachten Fehler
Der erste Fehler der Fondsmanager von Bear Stearns bestand darin, nicht genau vorherzusagen, wie sich der Markt für Subprime- Anleihen unter extremen Umständen verhalten würde. Tatsächlich schützten sich die Fonds nicht genau vor dem Ereignisrisiko.
Darüber hinaus verfügten sie nicht über ausreichende Liquidität, um ihre Schulden zu decken. Wenn sie die Liquidität gehabt hätten, hätten sie ihre Positionen in einem fallenden Markt nicht auflösen müssen. Dies mag zwar zu geringeren Renditen aufgrund einer geringeren Hebelwirkung geführt haben, aber möglicherweise den Zusammenbruch insgesamt verhindert haben. Im Nachhinein hätte der Verzicht auf einen bescheidenen Teil der potenziellen Renditen Millionen von Anlegern eingespart.
Darüber hinaus könnte man argumentieren, dass die Fondsmanager ihre makroökonomischen Untersuchungen besser hätten abschließen und erkennen sollen, dass den Märkten für Subprime-Hypotheken schwere Zeiten bevorstehen könnten. Sie hätten dann ihre Risikomodelle entsprechend anpassen können. Das weltweite Liquiditätswachstum in den letzten Jahren war enorm, was nicht nur zu niedrigen Zinsen und Kreditspreads führte, sondern auch zu einer beispiellosen Risikobereitschaft seitens der Kreditgeber von Kreditnehmern mit niedriger Kreditqualität.
Seit 2005 verlangsamt sich die US-Wirtschaft aufgrund des Höhepunkts an den Immobilienmärkten, und Subprime-Kreditnehmer sind besonders anfällig für Konjunkturabschwächungen. Daher hätte man vernünftigerweise davon ausgehen können, dass eine Korrektur der Konjunktur ansteht.
Schließlich war der größte Fehler für Bear Stearns die Hebelwirkung der Strategie, die direkt von der Notwendigkeit getrieben wurde, die äußerst enormen Gebühren zu rechtfertigen, die sie für ihre Dienstleistungen erhoben, und die potenzielle Auszahlung von 20 % des Gewinns zu erzielen. Mit anderen Worten, sie wurden gierig und nutzten das Portfolio zu stark.
Die Quintessenz
Die Fondsmanager haben sich geirrt. Der Markt bewegte sich gegen sie und ihre Anleger verloren alles. Einige Hedgefonds-Manager wurden beschuldigt, ihre Positionen den Anlegern nicht ordnungsgemäß offengelegt zu haben, und wurden von der Securities and Exchange Commission (SEC) des Betrugs angeklagt. Die Lektion, die man daraus lernen muss, ist natürlich nicht, Hebelwirkung und Gier zu kombinieren.